文 | 秋山论商业

自称“AI医疗健康解决方案市场排名第一”的微医控股，今年9月29日更新招股书，继续对IPO发起冲击。

2021年4月，将自己定位为互联网医疗的微医控股正式向港交所递交了招股书，但是直到6个月后招股书失效也没有等来上市聆讯，微医控股第一次闯关港股就此失败。

过了3年，微医控股卷土重来，在2024年12月31日，再度向港交所递交上市申请，计划主板挂牌。此时的微医控股，已经从互联网医疗企业变成了AI医疗健康解决方案提供商。

然而，微医控股依旧没有改变亏损的局面。这次更新的招股书显示，微医控股过去三年半亏损70多亿，自2018年以来的总亏损更是接近180亿元，现在已经到了资不抵债的地步。而且微医控股对单一客户的依赖程度越来越高，最大客户贡献了近8成营收。

连年亏损净负债高达250多亿，单一客户贡献近8成营收

定位为AI医疗科技公司的微医控股，收入持续保持增长，从2018年的2.55亿元增加至2024年的54.96亿元。2025年上半年，微医控股的收入达到了30.8亿元，同比增长69.42%。

2022年、2023年、2024年、2024年上半年及2025年上半年，微医控股来自AI医疗服务的收入分别为6.28亿元、10.24亿元、48.06亿元、14.4亿元及28.41亿元，占营收比重分别为45.9%、54.9%、87.4%、79.2%及92.2%。

从这两组数据来看，微医控股的经营状况在不断向好，AI医疗服务带来的效益也显著增强，但这依旧未能改变亏损的局面。

招股书显示，微医控股2022年、2023年、2024年及2025年上半年持续经营业务的亏损额分别为37.82亿元、14.01亿元、16.37亿元、6.75亿元，3年半一共亏损74.95亿元。即便是经调整后亏损，在2025年上半年也达到了1.3亿元。

通过观察可以发现，亏损在2023年一度大幅收窄，但是2024年再度回升。2025年上半年的亏损，同比扩大56.98%，经调整后亏损也同比扩大了2.34%。

其实，自2018年有公开数据以来，微医控股一直处于亏损状态。2018到2021年，微医年内亏损分别为40.52亿元、19.37亿元、19.14亿元、22.69亿元，总计亏损101.72亿元。算上过去3年半的亏损，微医控股近7年半的亏损达到了176.67亿元。

巨额亏损也让微医控股背上了沉重的债务。招股书显示，微医控股的资产总额为15.52亿元，负债总额却高达268.09亿元，负债净额为252.58亿元。

另外，微医控股的营收结构比较单一。招股书显示，微医控股2025年最大客户的持续经营业务总收入为23.89亿元，占总收入的77.6%。根据招股书的解释，这个客户正是天津医疗保险基金。

过于依赖单一客户，也让微医控股面临更多不确定性。一旦核心合作发生变动，营收将面临巨大波动。

主要管理人员薪酬翻倍，普通员工薪酬却一降再降

尽管连年亏损，微医控股却没有忘记向股东派息。招股书显示，微医控股于2020年12月就重组向股东宣派人民币20亿元的股息，并在2025年上半年结清。招股书还强调，尽管处于亏损状态，微医控股仍可从股份溢价账中宣派及支付股息，前提是这不会导致无法支付日常业务过程中到期的债务。

此外，微医控股已经授予并计划继续授予股份奖励。招股书显示，微医控股已分别于2006年1月26日、2011年12月27日及2018年1月18日采纳2006年股份激励计划、2011年股份激励计划及2018年股份激励计划，为员工、董事及顾问提供额外奖励。

2024年6月18日，微医控股董事会批准并采纳新的股份激励计划，2022年、2023年、2024年以及2025年上半年，微医控股分别产生以股份为基础的付款2.6亿元、1.74亿元、2.53亿元、2.62亿元。

与此同时，微医控股主要管理人员的薪酬也有不小的提升。2024年上半年，微医控股主要管理人员的总薪酬为4980.7万元，2025年上半年达到了1.02亿元，同比增加104%。

而在2022年，微医控股主要管理人员的总薪酬也才5299.4万元，也就是说，2025年上半年的薪酬就已经是2022年全年的近两倍。如果保持这个水准，主要管理人员2025年的薪酬将会达到2022年的近4倍。

与此同时，微医控股普通员工的薪酬一降再降。2022年，微医控股销售人员的薪酬及福利为1.78亿元，2024年降至8731万，今年上半年只剩3540万，同比下降19.86%；研发人员薪酬及福利从2024年的1.73亿元降至2024年的5770.9万元，今年上半年同比下降31.05%至2360.3万元。

行政人员的薪酬福利今年上半年为6298.2万元，同比下降29.23%。不过，以股份为基础的付款大幅增加，今年上半年达到了2.49亿元，同比上涨80.4%。

在经营面临巨大困难的情况下，普通员工的薪酬支出一降再降，主要管理人员却大幅上涨，完全说不过去啊。

创始人廖杰远被罚后隐退，过去5年获得4.6亿股息

由于未及时披露股份变动、误导性陈述及限制期交易股票等问题，微医控股及创始人廖杰远于2022年被证监会分别处以3030万元及8万元的罚款。

按照招股书的说法，廖杰远仅作为微医控股的负责人员而受到处罚，并非因其个人行为违反了适用的证券法律。即便如此，此事依旧暴露了微医控股在内部治理方面存在的问题。

事件发生之后，廖杰远辞去了微医控股的所有职务，并承诺今后不再担任任何职务，且将放弃所有投票权。微医控股在招股书中强调，廖杰远无法于股东层面对公司或管理层施加任何实质性影响。

换句话说，廖杰远目前处于“退隐”状态。即便如此，作为创始人的廖杰远，在微医控股拥有的股份依旧不少。

招股书显示，微医控股的两个最大股东是New Forte和Willgreat（一家根据英属处女群岛法律注册成立的有限责任公司），而New Forte由Willgreat全资拥有，廖杰远又全资拥有Willgreat。也就是说，廖杰远通过这两家公司，间接持有微医控股23.02%的股份。

前文已经提到，微医控股2020年到2025年上半年期间，完成了20亿元的派息。按照测算，拥有23.02%股份的廖杰远，应该获得了4.6亿元的股息。

尽管失去了微医控股的管理权，但是在亏损如此严重的情况下，廖杰远依旧可以获得如此可观的分红，似乎也还不错，就是不知道其他投入真金白银的股东怎么想。

倘若微医控股能够顺利上市，一众投资人可以获得退出的机会。然而，微医控股当前的财务状况以及业绩表现，能够闯关成功属实不好说。